Dollar - a world currency on demand?

Nach wie vor ist der Dollar der monetäre Anker der Welt. Auch deshalb war der Westen in der Lage, Russland wegen der Ukraine-Invasion mit harten, weltumspannenden Finanzsanktionen zu belegen.

Allerdings gibt es nun einige Anzeichen, dass sich die Dollar-Dominanz dem Ende zuneigen könnte. Es sind vor allem drei Faktoren, die Zweifel schüren:

Die Inflation kann das internationale Vertrauen in die Werthaltigkeit des Dollar nachhaltig beschädigen. Die Verbraucherpreise in den USA steigen derzeit mit einer Rate von acht Prozent – Tendenz zunehmend. Amerika überhitzt.

Es kommt jetzt entscheidend darauf an, wie entschlossen die US-Notenbank Federal Reserve dagegen vorgeht. (Achten Sie auf die Fed-Sitzung am Mittwoch.)

Die schärfste Waffe im Arsenal der Russland-Sanktionen ist das Einfrieren der Moskauer Währungsreserven bei anderen Notenbanken, ein Schritt, den es in dieser Form bislang noch nicht gab. Sollten sich in der Folge Befürchtungen breitmachen, dass Washington Währungsguthaben jederzeit konfiszieren lassen kann, dürfte das dem Dollar massiv schaden.

Die wirtschaftliche Machttektonik verschiebt sich als Folge der Russland-Aggression rapide – weg von US-inspirierten globalen Institutionen, hin zu einer neuen Blockbildung mit fragmentierten Finanzmärkten. Es wäre nicht überraschend, wenn sich dieser Wandel auch auf dem Währungsmarkt niederschlagen würde.

Zugegeben: Diskussionen über einen Abstieg des amerikanischen Supergelds gibt es seit mehr als 50 Jahren. Und es gab wahrlich genügend Anlässe: 1971 brach das System von Bretton Woods auseinander, in dem die anderen westlichen Währungen um den (damals noch goldgedeckten) Dollar als Zentralgestirn kreisten. Damit begann die Phase der »großen Inflation«. Die endete, als die Fed die Zinsen Anfang der Achtzigerjahre extrem anhob und damit für weltweite Turbulenzen sorgte. In den Achtzigerjahren verwandelten sich die USA vom größten Gläubiger zum größten Schuldner der Welt – dem globalen Status ihrer Währung tat das keinen Abbruch. Alternativen zum Dollar wurden erwogen: In den Achtzigerjahren schien Japans ökonomischer Aufstieg für eine starke internationale Rolle des Yen zu sprechen. Ende der Neunzigerjahre entstand mit dem Euro erstmals ein Wettbewerber, der auf einer ähnlichen großen Volkswirtschaft fußte.

Haben all diese Entwicklungen die Rolle des Dollar dezimiert? Nicht wirklich.

Doch dann wurden die Verwerfungen heftiger: Die globale Finanzkrise von 2008 hatte ihren Ursprung im US-Finanzsystem. 2011 stuften die Ratingagenturen die Kreditwürdigkeit der USA herunter: Damals verlor Washington die Bestnote AAA, die Deutschland beispielsweise immer noch genießt. Politische Polarisierung lähmte zunehmend Washington, sodass die Regierung immer wieder die gesetzlich festgelegten Schuldenobergrenzen erreichte und viele Bundesbehörden zeitweise ihre Arbeit einstellen mussten (»Government Shutdowns«).

Die Präsidentschaft Donald Trumps ab 2017 mochte geprägt sein von ständigen Angriffen auf die demokratischen Institutionen der Vereinigten Staaten, während gleichzeitig der rasante Aufstieg Chinas zu einer führenden Macht Amerikas Einzigartigkeit infrage stellte. Alles egal. Der Dollar blieb das monetäre Zentrum der Weltwirtschaft.

Amerikas Geld führt, bis heute – mit Anteilen von rund 60 Prozent an den globalen Währungsreserven und international ausstehenden Schulden, 55 Prozent an den grenzüberschreitenden Bankkrediten sowie mehr als 40 Prozent der Devisenmarkt- und der Handelstransaktionen.

Amerika mag nicht überall geliebt sein, seine Währung ist es bislang schon. Der Euro ist in den meisten Disziplinen mit großem Abstand nur die Nummer zwei, andere Währungen spielen praktisch keine Rolle, wie die Europäische Zentralbank (EZB) vorgerechnet hat.

Bislang legt alle Welt ihr Geld in Dollar an, gerade in Krisenzeiten. Devisen Made in USA gelten als sicherer Hafen und ultimatives Wertaufbewahrungsmittel. Letztlich steht dahinter das Vertrauen in die amerikanische Volkswirtschaft, ihre Institutionen und die Rechtsstaatlichkeit. Dazu kommen Netzwerkeffekte, die zusätzlich stabilisierend wirken: Der Dollar ist zugleich Reserve-, Anlage-, Finanzierungs- und Transaktionswährung. Hochliquide Devisenmärkte machen Dollar-Geschäfte jederzeit zu niedrigen Kosten möglich.

All diese Funktionen verstärken sich gegenseitig. Deshalb lässt sich ein monetärer Standard, der einmal etabliert ist, nicht so einfach durch einen neuen ersetzen. Ein solcher Wechsel des Währungsstandards passiert deshalb auch nur alle paar Generationen – zuletzt nach dem Ersten Weltkrieg, als das Britische Pfund nach und nach seine international dominierende Rolle verlor. Dem Abstieg des Pfundes als Weltgeld ging ein langer relativer Abstieg des britischen Empire voraus. Andere Mächte holten wirtschaftlich und militärisch auf, insbesondere die USA und das Deutsche Reich. Doch das Pfund und der Finanzplatz London blieben noch eine ganze Weile das finanzielle Zentrum der Welt.

Erinnerungen an die Gegenwart werden wach. Wo stehen wir heute? Ist der Dollar eine Weltwährung auf Abruf?

Das Einfrieren der russischen Zentralbankguthaben jedenfalls hat das Potenzial, das Vertrauen in den Dollar als Reservewährung zu gefährden. Mehr noch: Damit würden auch die übrigen internationalen Funktionen des Dollar beschädigt. Als Handelswährung hat er schon erheblich an Verbreitung verloren; andere Währungsräume (EU, China) wickeln inzwischen größere Handelsvolumina ab als die USA, und zwar zunehmend in Euro und anderen Währungen. Viele Notenbanken bemühen sich seit Jahren darum, eine breitere Streuung ihrer Reserven hinzubekommen. Auch Gold spielt eine Rolle, obwohl ziemlich schwer verkäuflich, da der Markt nicht sonderlich liquide ist, kein Vergleich jedenfalls zu US-Bundesanleihen (»Treasuries«). Diese langsame Absetzbewegung vom Dollar könnte sich durch die Zentralbank-Sanktionen beschleunigen.

Gewiss: Diskussionen, ob die Verwendung des Dollar als Waffe dem Status als Reservewährung schadet, gab es auch schon im Zuge der Maßnahmen gegen Iran unter Trump. Ausmaß und Umfang der Russland-Sanktionen jedoch sind beispiellos. Entsprechend stellt sich für Länder mit großen Währungsreserven die Frage, ob ihre Guthaben bei der Fed (und anderen westlichen Notenbanken, die sich jetzt an den Sanktionen beteiligen) noch sicher sind. Da es sich dabei – vorsichtig ausgedrückt – nicht ausnahmslos um lupenreine Demokratien handelt, sind die Sorgen berechtigt. Das Land mit den mit Abstand größten Devisenreserven ist China. Auch die Saudis und die übrigen Golf-Emirate verfügen über stattliche Dollar-Reserven.

Es wird darum gehen müssen, Regeln für die neuen währungspolitischen Sanktionen zu entwickeln. Sonst drohen Wildwuchs und Willkür. Unter welchen Bedingungen werden Zentralbank-Sanktionen verhängt? Unter welchen Bedingungen werden sie wieder gelockert? Darüber gibt es im Russlandkonflikt bislang keine Klarheit. Aber Sanktionen müssen an Bedingungen geknüpft sein, damit sie die gewünschten Verhaltensänderungen auslösen können. Gegenüber einem Gegner, der sich unkalkulierbar gibt, muss der Westen kalkulierbar sein.

Bislang profitiert der Dollar davon, dass es keine wirklichen Alternativen gibt: Dem Euro fehlt das institutionelle Fundament. Gold mangelt es an Liquidität; der Renminbi ist noch nicht einmal konvertibel, geschweige denn von Rechtsstaatlichkeit untermauert; Kryptowährungen sind nur eine theoretische Option, weil ihnen die »Seele des Geldes« (BIZ-Chef Agustin Carstens) fehlt, also die Vertrauenswürdigkeit staatlicher Institutionen. Aber: digitale Währungen entwickeln sich schnell, vorangetrieben auch von den Zentralbanken selbst – Innovationen, die das Geldsystem komplett verändern können.
Dazu kommt der sich abzeichnende Zerfall der Welt in Blöcke. Es sieht so aus, als ob China auf dem Weg ist, eine eigene Hemisphäre zu errichten. Wird das Misstrauen in den Dollar zu groß, kann Peking alternative Zahlungswege entwickeln. Immerhin schafften es einst sogar die Sowjets, in ihrem Machtbereich eine eigene Pseudowährung (»Transferrubel«) zu etablieren, um Lieferungen innerhalb des »Rats für gegenseitige Wirtschaftshilfe« (RGW) zu verrechnen.

Und dann ist da noch die anziehende Inflation. Niemand will eine Reservewährung für schlechte Zeiten halten, wenn sie nicht einigermaßen wertstabil ist. Die Fed muss sich deshalb sputen, die Preisdynamik in den Griff zu bekommen.

Letztlich hängt die Finanzierung der gesamten US-Volkswirtschaft am Status des Dollar. Dass die Vereinigten Staaten in der Lage sind, auf Dauer Leistungsbilanz- und Budgetdefizite zu fahren – und das heißt: strukturell über ihre Verhältnisse zu leben –, liegt daran, dass die halbe Welt bereit ist, Amerika zu sehr niedrigen Zinsen Geld zu leihen. Dieses Land, hat der damalige französische Finanzminister Valéry Giscard d’Estaing in den Sechzigerjahren geklagt, genieße ein »außerordentliches Privileg«. Diverse Krisen und Kriege später hat sich daran wenig geändert.

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